El optimismo en los mercados de renta variable europeos ha continuado durante el segundo trimestre. Los grandes planes de estímulo anunciados, tanto en Estados Unidos como en Europa, empiezan a convertirse en realidades más tangibles. Las laxas políticas monetarias no parece que vayan a endurecerse de manera significativa a pesar de los riesgos de inflación. Además, las expectativas para la próxima campaña de resultados son alentadoras y, sobre todo, las vacunaciones se están acelerando de forma muy notable. EDM Strategy sube un +9,8% en el segundo trimestre, nuevamente por encima de las ganancias del +6,5% del MSCI Europe NR. Desde inicio de año la revalorización es del +19,2% vs +15,4% del índice europeo.
Durante los últimos meses de 2020 y el primer trimestre de 2021 asistimos a una notable rotación sectorial y de estilos, desde negocios de elevada calidad, tanto defensivos como de crecimiento, hacia otros más cíclicos y que habían protagonizado caídas importantes durante 2020, como el sector financiero o energía. Muchos inversores influenciados por el “momentum” buscaron oportunidades en negocios generalmente catalogados como “value” en un sentido amplio, más o menos justificado según los casos. Creemos que durante el segundo trimestre ha habido indicaciones de que esa rotación podría estar perdiendo intensidad de forma significativa. Al contrario que en trimestres anteriores, ya no parece suficiente que un determinado valor encaje en ciertas etiquetas sectoriales o de valoración para garantizar un buen comportamiento. En nuestra opinión, el mercado vuelve a centrar su atención en las expectativas de resultados con un enfoque más “micro”, o al menos no tan ostensiblemente sectorial o de categorías. Así, los últimos tres meses han ofrecido ganadores en un número mayor de sectores con un saludable retorno a un concepto básico en nuestra visión: la calidad entendida como creación de valor a través del ciclo económico, sostenida a largo plazo.
En EDM siempre hemos huido de las etiquetas de growth o value entendidas como restricciones autoimpuestas más o menos arbitrarias que limitan la búsqueda de buenas oportunidades de inversión. Seguimos centrados en encontrar valor para nuestros clientes seleccionando empresas de calidad, con excelentes equipos directivos, líderes en sectores con crecimiento estructural a través del ciclo, balances saneados y elevada generación de caja. Exigimos calidad, pero no a cualquier precio: se trata de encontrar buenos negocios, pero, lógicamente, sin sobrepagar por ellos.
El segundo trimestre de 2021 ha sido claramente positivo para la cartera balanceada y flexible de EDM Strategy. El acierto en la selección de valores vuelve a ser clave y sus méritos son aún más visibles en un entorno en el que la volatilidad creada por la rotación sectorial no ha sido tan intensa. Ciertamente el mercado ha seguido ofreciendo buenas oportunidades para la gestión activa.
Por una parte, la dicotomía entre “ganadores” y “perdedores” de la pandemia se ha diluido mucho y ha sido posible encontrar buenas oportunidades, diferenciando entre aquellos casos en los que el rebote alentado por la vuelta a la normalidad había llegado quizás demasiado lejos (sobre todo en sectores más cíclicos como por ejemplo algunos segmentos del sector de viajes), de aquellos donde el mercado todavía parecía descontar escenarios muy pesimistas (compañías defensivas relacionadas con el sector de salud impactadas con el retraso de cirugías electivas). Por otra parte, creemos que algunos sectores están aún en fase de reajustar al alza sus expectativas de crecimiento en el mundo post-pandemia, probablemente a unos niveles notablemente por encima de lo que cabía esperar en 2019. Son compañías cuya tendencia estructural era positiva pre-pandemia y la irrupción de la Covid-19 ha dado un impulso adicional al crecimiento acelerando las tendencias de largo plazo. Algunos ejemplos serían los semiconductores, cuya escasez se ha convertido en un asfixiante cuello de botella para la economía, o aquellos actores relacionados con el desarrollo del comercio electrónico global, como los proveedores más sofisticados de servicios logísticos.
Tres grupos de valores han sido los principales contribuidores al rendimiento de EDM Strategy en el segundo trimestre:
- Las compañías del sector logístico global, como DSV y Deutsche Post DHL. A pesar de las buenas noticias en los últimos meses pensamos que el proceso de reajuste al alza de estimaciones de beneficios aún no ha terminado. Múltiples factores estructurales se suman a las complicaciones creadas por la Covid-19 para afianzar la posición de los líderes globales que surgen de la pandemia más fuertes y con crecientes cuotas de mercado.
- Las compañías farmacéuticas y del sector de salud, como Novo Nordisk, Fresenius o Roche. Posiblemente el mercado había exagerado la preocupación relativa a potenciales cambios político-regulatorios en EEUU, así como la duración del impacto negativo de la pandemia en la actividad habitual de las compañías de servicios médicos. Además, sin duda este grupo no había estado entre los favorecidos por la rotación sectorial hacia valores cíclicos y value de finales del 2020 y principios del 2021, por lo que las valoraciones relativas habían ganado atractivo de forma notable en nuestra opinión. Como suele ser habitual, cuando un sector no está de “moda” es cuando surgen las grandes oportunidades de inversión.
- Las empresas del sector de lujo y consumo discrecional como LVHM, Kering y L’Oréal. Los primeros datos de apertura en un mundo que ansía volver a la normalidad ofrecen cifras muy positivas que han llevado al consenso del mercado a mejorar notablemente las expectativas de beneficios. Seguimos teniendo una opinión estructural muy positiva en este sector, que creemos seguirá creciendo a tasas elevadas, gracias principalmente al auge de la clase media en China.
De nuevo, una de las características del fondo que nos da una enorme confianza de cara al futuro, es su consistencia. El buen comportamiento de EDM Strategy no ha venido determinado por la contribución extraordinaria de uno o dos valores que explican la rentabilidad de la cartera, sino por la positiva evolución de la mayor parte de las corporaciones seleccionadas en sectores muy diversos. En 2021 seguimos mostrando aproximadamente dos tercios de la cartera con un comportamiento mejor que el índice europeo, en línea con lo alcanzado por nuestro fondo en los últimos tres años.
Por último, siempre hemos mantenido que nuestro enfoque en la gestión es de largo plazo. Eso no significa en absoluto que seamos insensibles a cambios en la valoración o en las circunstancias. Durante el segundo trimestre hemos vendido nuestra posición en Assa Abloy y en Air Liquide, y la hemos reducido en Michelin y en Inditex. En todos los casos nuestra decisión ha sido el resultado de consideraciones de valoración tras el buen comportamiento de las acciones, dado que en ninguno de esos casos ha cambiado nuestra percepción muy positiva sobre los méritos fundamentales de esas compañías.
Creemos que EDM Strategy sigue muy bien posicionado para continuar batiendo al mercado durante los próximos trimestres. A pesar de la excelente rentabilidad del fondo desde principios de año, ésta viene explicada principalmente por las revisiones al alza en las previsiones de beneficios y no por un encarecimiento de los multiplicadores. Mantenemos una cartera bien balanceada formada por compañías de calidad, líderes en sectores atractivos a largo plazo e interesantes valoraciones que tiene todos los ingredientes para obtener buenos retornos en los años venideros.
José Francisco Ruiz y Beatriz López,
cogestores del fondo EDM Strategy
